·概 要 ·

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經濟：惠譽將美國長期外幣發行人違約評級下調至AA+，主因對美國治理能力、未來三年財政狀況以及中期財政與債務壓力的擔憂。不過，我們認為此次評級下調或對市場影響有限。而美國財政部三季度的發債計劃規模提升，或對長債利率構成一定沖擊。

美國商業銀行存貸款規模回升。通脹預期相對穩定。加息預期方面，市場預期美聯儲9月大概率暫停加息，年內將維持目前的利率水平，2024年3月或開始降息。10年期美債收益率上升至4.05%，或與美國信用評級被下調、美國財政部加大債券發行規模以及ADP就業數據超預期等因素有關。其中，8月3日一度高達4.2%，隨著美國非農就業的不及預期，才有所緩解。

7月美國新增非農就業低于預期，不過連續3個月平均新增就業人數（21.8萬人）仍高于美聯儲主席鮑威爾認為的合意新增就業人數。美國失業率繼續下行，平均時薪同比仍維持高位，核心通脹仍有較大壓力。7月美國ISM制造業PMI有所回升，但仍處于榮枯線之下，服務業與制造業之間的景氣分化仍在持續。

歐洲方面，2季度歐元區GDP環比有所改善，不過同比增速繼續放緩；6月歐元區19國零售銷售同比跌幅收窄，但仍為負。通脹壓力仍大，7月HICP同比增速雖持續回落，但核心HICP同比增速仍處高位。PPI繼續負增長。就業市場維持強勁，6月歐元區失業率創歷史新低，1季度就業人數同比增速仍顯著高于疫情前水平。

政策：美聯儲9月或暫停加息，降息或尚早；歐央行9月或暫停加息；英央行加息25BP；日央行暫時或不會進一步上調YCC上限；巴西央行降息50BP。

風險提示：美國經濟韌性超預期；美聯儲貨幣政策變動超預期

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美國：核心通脹仍頑固

惠譽下調美國評級。8月1日，惠譽將美國長期外幣發行人違約評級（IDR）從AAA下調至AA+。降級的原因主要為以下幾點：第一，美國治理能力下降，財政缺乏中期框架，兩黨持續在債務限額上陷入僵局并反復在最后一刻達成解決方案。

第二，在財政收入疲軟（或主因2023年提高納稅標準扣除額后個人所得稅收入減少）、財政開支增加、以及付息成本上升的影響下，未來三年美國財政狀況或將持續惡化，2023年財政赤字占GDP比重將從2022年的3.7%上升至6.3%。

第三，政府債務持續上升。2023年美國政府債務與GDP比重或為112.9%，超過疫情前的100.1%，同時也遠高于AA評級的中位數（44.7%）與AAA評級的中位數（39.3%）。此外，從中期來看，債務存量與利率上升將會增加利息負擔，人口老齡化與醫療成本上升所帶來的財政壓力也仍將是一大挑戰。

此次評級下調并非是美國第一次被下調評級。2011年8月，標普也曾將美國長期評級從“AAA”下調至“AA+”。不過，我們認為，此次評級下調對美國金融市場的影響或相對有限。第一，此次下調評級的時點是在美國債務上限解決的2個月之后，市場對于美國債務違約風險的擔憂已經基本消除。

第二，短期內美國經濟數據仍具有較強的韌性，勞動力市場仍然強勁，惠譽所提及的中期財政問題對市場短期情緒的影響或相對有限。長期來看，美國是全球安全資產的主要提供者，且美元作為世界儲備貨幣的主導地位仍較為穩固，或也將對其財政情況起到一定支撐。

美國財政部三季度發債計劃規模上升。7月31日，美國財政部公布，預計7-9月凈借款預期規模為1.007萬億美元，較2023年5月公布的規模高出2740億美元。此外，美國財政部宣布將發行1030億美元的國債用于再融資，其中包括將在8月8日發行的420億美元3年期債券，8月9日發行的380億美元10年期債券，以及8月10日發行的230億美元30年期債券。長債發行規模的提升，或對美國長債利率構成一定的沖擊。

商業銀行存貸款規模回升。截至7月26日，美國商業銀行貸款與租賃規模較7月19日當周上升126.2億美元，存款端規模上升33.1億美元。其中，大銀行貸款回升規模較大，但存款規模有所回落。小銀行存款與貸款規模均有所回升。

就業數據低于預期。7月美國新增非農就業18.7萬人，為2020年12月以來首次跌破20萬人。不過，連續3個月平均新增就業人數（21.8萬人）仍高于美聯儲主席鮑威爾認為的合意新增就業人數，即每個月10萬人左右。

分行業來看，服務業貢獻了新增就業的82.4%，而專業和商業服務就業減少0.8萬人，為2022年4月以來首次。

失業率繼續下行。7月失業率從6月的3.6%下行至3.5%；7月美國勞動參與率已連續5個月維持在62.6%，仍與疫情前（2020年2月）有0.7個百分點的缺口。

此外，7月勞動力平均時薪同比仍高達4.4%，環比也維持在0.4%，表明勞動力市場整體依然較為緊張，也意味著除住房外的核心通脹仍有壓力。

景氣分化持續。7月美國ISM制造業PMI為46.4，雖較6月回升0.4，但已連續9個月處于榮枯線之下。非制造業PMI則回落1.2至52.7，仍位于榮枯線之上。在美聯儲持續加息的影響下，服務業與制造業之間的景氣分化仍在持續。

通脹預期相對穩定。截至8月4日，5年、7年期通脹預期分別較上一周下行2BP和3BP，10年期通脹預期維持不變。加息預期方面，截至8月5日，市場仍預期9月大概率暫停加息（87.0%），并認為年內將維持目前利率水平。不過市場預期的降息時點由上周的2024年5月提前至了2024年3月。

美債收益率上升至4.05%。截至8月4日，美國10年期國債名義收益率再次突破4.0%，上升9BP至4.05%。其中，10年期美債實際收益率較上一周上升9BP至1.67%，10年期通脹預期維持不變，仍為2.38%。美債利率的上行或與美國信用評級被下調、美國財政部加大債券發行規模以及ADP就業數據超預期等因素有關。其中，8月3日一度高達4.2%，隨著美國非農就業的不及預期，才有所緩解。

市場對美聯儲轉向樂觀。截至8月5日，根據CME觀察顯示，市場預期美聯儲最早大概率將于明年3月開始降息，這較上一周的預期有所提前。

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歐洲：經濟放緩，通脹頑固

經濟環比改善。2季度歐元區GDP環比折年率較1季度回升1個百分點至1.1%；不過，實際GDP同比增速為0.6%，較1季度回落0.5個百分點，略高于市場預期的0.5%。

零售增速仍為負。6月歐元區19國零售銷售指數同比增速為-1.4%，較5月回升1個百分點，但仍處于相對低位，且已連續9個月處于負增長區間。在歐央行持續加息以及通脹仍然高企的情況下，歐元區零售增速或仍將承壓。

核心通脹壓力仍大。7月歐元區HICP同比增速回落0.2個百分點至5.3%，為2022年1月以來的新低。不過，歐元區核心HICP仍較頑固，同比增速與6月持平，仍為5.5%。核心通脹的居高不下反映當前歐洲通脹壓力仍然較大，歐央行加息周期短期內或難以結束。

PPI繼續負增長。6月歐元區19國PPI同比增速為-3.4%，為2020年6月以來新低。PPI同比的持續回落或很大程度受能源價格下降影響。

勞動力市場仍然強勁。6月歐元區與歐盟27國失業率分別為6.4%與5.9%，較5月均維持不變，且持續處于歷史低位。此外，1季度歐元區19國就業人數同比增速為1.6%，較2022年4季度持平，仍顯著高于疫情前水平（2019年四季度為1.2%）。

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政策：美歐央行9月或暫停加息

美聯儲9月或暫停加息，降息或尚早。美國亞特蘭大聯儲主席博斯蒂克（2024年FOMC票委）表示，并不預計9月加息是必要之舉。此外，至少到2024年下半年之前，都不預計美聯儲會降息。美國芝加哥聯儲主席Goolsbee也表示，需要更多顯示通脹放緩的證據，才能結束加息周期。

歐央行9月或暫停加息。歐洲央行行長拉加德表示，9月份可能暫停加息，但并不意味著此后不再加息。利率在水平上需要足夠的限制性，同時需要在這個限制性的水平上保持足夠的時間。歐央行執委Panetta表示，現在對9月份的行動進行決定還為時過早，將在9月決定是否暫停加息。

英央行加息25BP。英國央行將關鍵利率上調25BP至5.25%。英國央行在政策指引中稱，貨幣政策委員會將確保利率在足夠長的時間內保持足夠的限制性，以使通脹在中期內持久地回到與其職責相符的2%目標。英央行行長貝利表示，現在宣布抗通脹行動取得勝利還為時過早，英國利率將不得不保持限制性。

日央行暫時或不會進一步上調YCC上限。日本央行副行長內田真一稱，調整收益率曲線控制（YCC）不是為了退出，是為了繼續耐心實施寬松政策。預計目前不會進一步提高YCC上限。此外，對10年期日本國債收益率沒有預設水平，將根據國債收益率上升的速度介入國債市場。

巴西央行降息50BP。巴西央行將基準貸款利率下調50BP至13.25%。央行決議聲明稱，下次政策會議將按同樣的幅度下調，寬松周期的速度將取決于數據。

本文源自：券商研報精選