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事件：公司發(fā)布2023 年半年報(bào)，公司1H23 實(shí)現(xiàn)收入7.37 億元，同比增長(zhǎng)7.6%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.82 億元，同比下滑30.5%，其中2Q23 實(shí)現(xiàn)收入4.18 億元，同比增長(zhǎng)11.1%，歸母凈利潤(rùn)0.41 億元，同比下滑64.9%，符合市場(chǎng)預(yù)期。

特許加盟業(yè)務(wù)收入修復(fù)較好，非華東區(qū)域團(tuán)餐業(yè)務(wù)收入增速可觀。1）分品類看，2023 年Q2 核心品類面點(diǎn)/餡料/外購(gòu)食品實(shí)現(xiàn)收入1.61/1.03/1.15 億元，同比增速為-20%/+50%/+44%，面點(diǎn)類收入下滑系去年同期團(tuán)餐增長(zhǎng)及疫情保供期間米面收入占比較高帶來(lái)的高基數(shù)，餡料類和外購(gòu)食品類收入增速可觀；2）分渠道看，2023 年Q2 特許加盟/直營(yíng)/團(tuán)餐實(shí)現(xiàn)收入3.25/0.07/0.82 億元，同比變動(dòng)+34%/-37%/-45%，特許加盟業(yè)態(tài)收入恢復(fù)明顯，團(tuán)餐收入同比下滑系去年同期高基數(shù)；3）分區(qū)域看，2023 年Q2 華東/華南/華中/華北地區(qū)實(shí)現(xiàn)收入3.50/0.28/0.25/0.14 億元，同比增長(zhǎng)8%/24%/45%/32%，1H23 華南/華北團(tuán)餐收入同比增長(zhǎng)60%/97%，華南、華北、華中1H23 團(tuán)餐收入占公司整體團(tuán)餐收入比例較2022 年提升10 pcts 至15%。

門店拓展符合預(yù)期，單店收入修復(fù)明顯。分區(qū)域看，2Q23 末華東/華南/華北/華中門店數(shù)為3256/564/195/788 家，較1Q23 末凈增加82/66/11/41 家，上半年公司累計(jì)新開(kāi)店668 家，剔除受到春節(jié)影響的1 月，公司每月開(kāi)店數(shù)高于120家。此外，公司6 月份進(jìn)軍湖南市場(chǎng)，進(jìn)一步擴(kuò)展經(jīng)營(yíng)版圖。公司單店收入亦在逐步修復(fù)，2Q23 平均單店收入同比增長(zhǎng)16%，我們推測(cè)各區(qū)域單店收入同比修復(fù)程度均較高，通過(guò)推新（如牛肉大包子）、繼續(xù)提升中晚餐及外賣占比（目前華東有近8 成門店開(kāi)通外賣統(tǒng)管業(yè)務(wù)），公司門店模型將更為健康，單店收入有望持續(xù)回升。

毛利率及費(fèi)率環(huán)比改善，盈利能力保持穩(wěn)定。2023 年Q2 公司毛利率為26.71%，同比下降2.78 pcts，系豬肉成本價(jià)相對(duì)偏高及非華東區(qū)域處于銷售爬坡期，但環(huán)比1Q23 已提升2.51 pcts。2023 年Q2 公司銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率同比變動(dòng)-0.40/ 0.44pcts，環(huán)比下降2.21/1.87pcts，整體費(fèi)率控制較好，盡管公司存在股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用，但是規(guī)模效應(yīng)下對(duì)公司影響逐步減小。此外，因公司持有的東鵬飲料股價(jià)波動(dòng)，2Q23 產(chǎn)生公允價(jià)值變動(dòng)凈虧損2756 萬(wàn)元。綜上，2023 年Q2公司扣非歸母凈利率為11.2%，同比環(huán)比基本持平。

盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：公司開(kāi)店加速，且已拓展湖南新區(qū)域，單店?duì)I收亦穩(wěn)健修復(fù)，團(tuán)餐業(yè)務(wù)存在發(fā)展?jié)摿Γ覀兛春霉镜那劳卣鼓芰Γ就ㄟ^(guò)上新、拓展多維業(yè)態(tài)有望持續(xù)提升單店銷售水平，維持2023-25 年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為2.64/3.16/3.88 億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 為25/21/17 倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求較弱，門店拓展不及預(yù)期。